上游原料自给率提升,八大制造基地奠定生态发展基础:公司在全球拥有600万亩林地,原材料自给率达到30%,16年自给率将达到35-40%。公司不断扩充初加工生产线,未来五年原材料自给率有望提升至70%,可拉动公司毛利率水平。另外,随着今年8月山东新产能上线投入使用,公司生产规模将达到年产实木家具300万套、木地板800万平方米、沙发4000万套。从供应链端为打造Y+生态圈奠定坚实基础。l经过近2年布局,公司整个内销生态体系初步形成,形成了一个相对比较完整的产业链条:公司立志以木质家具制造为中心向打造全产业链,提供住居生活一体化解决方案为目标转型。1)14年4月以3500万元增资沃棣家居(持股25%)涉足定制家具细分领域;2)14年10月增资2550万元持有51%多维尚书切入多功能家具;3)15年1月增资6250万元持有25%爱福窝,引入线上3D方案设计;4)15年6月以4000万元及股权受让持有8%有住网,搭建互联网家装平台;5)15年6月以2.4亿元持有海尔家居16%股权,打造公装及精装领域集成家居平台;6)15年8月以1.81亿元持有美乐乐18.21%股权,涉足020家居电商开放平台;7)16年1月收购全资收购华达利,交易对价18.3亿元,进军软装沙发领域。经过一系列收购,公司已初步搭建大家居生活一体化的生态圈,未来可达到协同效应。
   
大股东增持彰显信心,员工持股倒挂具备一定安全边际:公司16年复牌至今先后增持13次,累计增持超过4600万股,占总股本3.12%,增持均价为11.22元。公司承诺增持下限,未来不排除继续增持。员工持股计划于15年5月共计购买1750万股,占总股本1.18%,购买均价为16.7元,目前倒挂严重。
   
业绩概与盈利预测:公司15年营收45.9亿元,yoy+3.73%;归母净利润为6.07亿元,yoy+15.6%;16年一季度实现营收8.16亿,yoy+4.27%;归母净利润为1.3亿,yoy+10%;预计上半年整体情况平稳,外销稳定,内销预计增速25%,全年内销同比增速40%,保守预计16年净利润为8亿(同比增32%;原料替代、国内地产销售后周期、生态圈协同效应下,原有业务20%+净利润增速,华达利4个月左右并表),目前177亿市值对应16年估值22倍。我们预计2017年净利润约10.7亿(增速过30%;原料替代、生态圈协同效应推进下原有业务仍有望实现过20%的增速,华达利全面并表),对应PE16.5倍。虽然公司一直是市场上分歧较大的公司,但我们基于公司强大的实业基础和资本实力,目前相对较低的估值、较好的成长性,以及公司在大家居领域生态圈打造,大股东如此坚定的增持,给予其推荐评级。